416亿入局，六年首减持：高瓴投资格力这笔账，算明白了吗？
大众新闻·风口财经
2026-03-05
在 A 股向来以 “分红慷慨” 著称的格力电器，因第一大股东珠海明骏投资合伙企业（有限合伙）（下称 “珠海明骏”）一纸减持公告，再次被推上舆论风口。
近日，格力电器公告称，其第一大股东珠海明骏拟以大宗交易方式减持不超过 1.12 亿股，减持比例不超过公司总股本的 2%。以公告当日收盘价 38.49 元 / 股测算，顶格减持可套现超 42 亿元。
这是珠海明骏 2020 年成为格力电器第一大股东以来，首次公开减持计划。六年时间里，格力电器股价表现平淡，高瓴资本的投资回报远不及市场当初预期。截至 3 月 5 日收盘，格力电器报 37.04 元 / 股，总市值约 2075 亿元。
高瓴当年入局成本价为 46.17 元 / 股，如今股价仍低于成本线。但依靠格力持续高额分红，高瓴六年累计入账近 150 亿元分红。粗算之下，高瓴仍有超 80 亿元账面浮盈。可一旦叠加200多亿元银行贷款的利息成本，真实收益已大幅缩水。
为还贷，高瓴六年首次减持格力
公告显示，珠海明骏目前持有格力电器约9.02亿股，占公司总股本的16.11%，此次拟减持股份占比不超过公司剔除回购专用账户股份后的总股本的2%。以格力电器近期股价估算，顶格减持将套现约42亿元,资金用途用于偿还即将到期的银行并购贷款。
回溯2019年，格力电器启动混改，格力集团控股股东（珠海市国资委）通过公开征集受让方的方式协议转让15%股权。这场备受瞩目的 “引战投”，最终由高瓴资本旗下的珠海明骏胜出，合计出资416.62亿元受让股份，交易在2020年初完成。
鲜少被外界强调的是，这笔巨资采用了1:1 杠杆：约 208 亿元来自高瓴自有资金，另外约 208 亿元为银行并购贷款。据权益变动报告书披露，2019年12月，珠海明骏与招商银行、中国银行、平安银行、浦发银行等七家银行签订贷款协议，贷款总额为208.32亿元。
2021年4月，格力电器公告，珠海明骏解除了与原七家银行组成银团的合作，转而与农业银行、交通银行、平安银行等签订新的总额208亿元的贷款协议，珠海明骏用新贷款置换了此前贷款。此次贷款协议载明“贷款期限为首个提款日后60个月届满之日，经全体贷款人同意后可延长至72个月”。记者根据“首个提款日后60个月届满之日”推算，这三家银行与珠海明骏的贷款合作即将到期。
针对此次减持，格力电器在互动平台回应投资者时表示，珠海明骏减持公司部分股份系基金正常运作安排，减持资金将用于偿还即将到期的银行并购贷款。本次减持不影响公司治理及正常经营。
值得注意的是，在珠海明骏的股东构成里，格臻投资也是其股东之一。而董明珠在格臻投资中持有95.48%的股份。董明珠本人直接持有格力电器1.80%的股权，并且她与珠海明骏构成一致行动人关系，二者合计控制格力电器约17.39%的股权。即便珠海明骏按上限进行减持，其持股比例仍将维持在14.11%左右，这一比例仍远超第二大股东京海互联（持有7.83%的股份），因此不会对格力电器的公司治理稳定性造成影响。
那么，在高瓴资本投资格力电器的这六年里，其收益情况究竟如何呢？根据Wind数据，自2020年起，格力电器每年都会进行大额分红。若不考虑2020年初针对2019年的分红，从2020年至今，格力电器累计分红金额接近860亿元。按照珠海明骏15%的持股比例来计算，珠海明骏累计获得的税前分红约为129亿元。与416亿元的投资本金相比，收益率约为31%。
另外，2019年底珠海明骏受让格力电器股份的价格为46.17元/股，以 2025 年 2 月 25 日收盘价 38.49 元计算，股价较成本下跌约 17%，呈现浮亏。
一位业内人士说道：“要是把贷款资金成本也考虑进去，这笔投资的浮盈情况可就不那么乐观了。”在不考虑融资成本的前提下，叠加分红后，高瓴整体仍有超 80 亿元账面浮盈。可一旦计入杠杆成本，结论完全不同。业内测算显示，六年累计需支付银行贷款利息约 45.6 亿元。扣除利息后，高瓴真实账面净收益已不足 35 亿元，六年年化收益率仅略超 1%，甚至低于普通银行理财。
主业承压，格力承诺 “分红力度不减”
作为白电三巨头之一，格力电器近年业绩明显承压。2025年三季报显示，格力电器前三季度实现营业收入1376.54亿元，同比下降6.50%；归属于上市公司股东的净利润214.61亿元，同比下降2.27%。经营活动产生的现金流量净额为457.28亿元，同比增长259.71%。
同期，美的集团实现营业收入3630.57亿元，同比增长13.82%；归母净利润378.83亿元，同比增长19.51%。海尔智家实现营业收入2340.54亿元，同比增长9.98%；归母净利润173.73亿元，同比增长14.68%。格力电器成为三巨头中唯一营收、归母净利双降的企业。
回头看 2020 年，高瓴 416 亿重金押注格力，赌的是空调龙头的业绩与估值双增。当年市场曾预期格力净利润有望冲击 320 亿元，而这一目标直到多年后才逐步接近，也侧面折射出格力的增长困境。
尽管业绩承压，格力电器依然维持高分红传统。1月15日晚，格力电器发布《2025年中期权益分派实施公告》，拟以总股本剔除已回购股份后的55.85亿股为基数，向全体股东每10股派发现金股利10元（含税），共计派发现金股利超55.85亿元。据公司披露，自1996年上市以来，累计分红金额已超1776亿元（含回购及2025年中期利润分配），是 A 股公认的 “分红王” 之一。
3月3日，针对今年格力电器的分红力度，格力电器董事长董明珠在接受采访时明确回应：格力电器将继续保持分红力度。
政策东风能否迎来新机遇？
从收入结构来看，格力电器仍高度依赖空调主业，新能源、智能装备、冰洗、小家电等第二增长曲线尚未形成有效支撑。
渠道改革方面，董明珠近年积极推动线上线下融合，上线“格力董明珠店”，但随之而来的经销商利益冲突、大经销商“倒戈”等问题，也意味着格力的渠道变革仍处于阵痛期。
据艾肯网《2025年中国中央空调市场年度报告》显示，2025年我国中央空调市场容量同比下滑17.1%，工程项目市场容量同比下滑16.0%。但长期来看，老旧小区改造、养老机构更新、商业设施改造等新场景，预计将在2026—2028年释放巨大市场需求；在“双碳”目标下，老旧空调系统的节能改造需求也有望集中释放。
此外，2025年12月29日，国家发展改革委、财政部联合印发《关于2026年实施大规模设备更新和消费品以旧换新政策的通知》，政策支持范围显著扩容，首次将老旧小区加装电梯、养老机构设备更新、商业综合体与购物中心等线下消费设施更新纳入支持范畴。同时，补贴标准向高能效产品倾斜，2026年家电以旧换新仅对1级能效产品给予补贴，补贴比例为产品最终售价的15%，单件补贴不超过1500元。
对于以空调为核心业务的格力电器而言，这轮政策东风能否转化为业绩暖春，仍有待市场检验。
而回顾过去六年，对高瓴来说，这笔投资虽不算失败，但也绝对称不上经典；对格力而言，高瓴减持还债，既是压力，也是其重新证明自身价值的新起点。
（大众新闻·风口财经记者 王贝贝）
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编辑：宋光耀