奥克斯IPO“掏空术”：84%高负债+38亿突击分红，催生ROE泡沫
大众·风口财经
2025-07-29
在2025年1月份首次向港交所递表失效后，仅半年时间，奥克斯再次向港交所递交上市申请。
与同行相比，奥克斯有一项数据表现“亮眼”：2024年，奥克斯以72.05%的ROE位列港股20家家用电器企业的首位。然而，剖析其负债情况就可得知，奥克斯的ROE虚高。
在公司2024年资产负债率高达84.1%的背景下，奥克斯IPO前向股东分红37.94亿元，占2022--2024年归母净利润总额的55%。其中，实控人郑坚江家族凭借96.36%控股权，独揽分红约36.5亿元。这种“高负债+分红缩表”的财务数据，本质上是通过掏空公司资产实现ROE虚高，而非业务内生增长。
窥探其中，宣称“全球第五大空调提供商”的奥克斯，近年来“薄利多销”的策略虽然为财报上营收与利润的数据增色，但从下滑的毛利率与同比骤降的现金流来看，其研发投入不足的短板逐渐凸显，真实盈利能力与成长性预期同样面临资本市场的拷问。
此外，此次奥克斯拟发行不超过5.18亿股，募资用于全球研发、升级智能制造体系及供应链升级、加强销售及经销渠道等。众所周知，港交所注重企业的合规性和透明度。在营运需要资金投入的情况下，一边是高额分红掏空现金储备，一边是IPO募资填补债务缺口，奥克斯IPO的真实意图成疑。
84%资产负债率+IPO前38亿分红缩表，实现ROE虚高
一直以来，奥克斯以性价比闻名，被称为“价格屠夫”。薄利多销的策略，支撑奥克斯近几年的经营业绩普遍呈上升态势。同花顺iFinD数据显示，截至2024年，港股20家家用电器企业中，奥克斯以72.05%的ROE位列首位——然而，奥克斯的高ROE并不意味着其盈利能力更强。剖析其负债情况，反而暴露出其不可持续的风险。
有分析认为，奥克斯的ROE主要由财务杠杆驱动，而非真实盈利能力的支撑。
数据显示，奥克斯2024年的资产负债率高达84.6%，较格力、美的等竞手企业高出20余个百分点，同样位列上述20家企业的首位，导致权益乘数被拉高达6.4倍，意味着其ROE更多依赖债务放大效应，而非经营效率的提升。
除此之外，奥克斯的ROE高企还与IPO前的突击分红有关。
招股书显示，奥克斯IPO前向股东分红37.94亿元，占2022--2024年归母净利润总额的比重高达55%。分红直接导致净资产基数缩小，被动推高ROE。
奥克斯的高ROE还暴露出不可持续的风险。
近年来，奥克斯的营收与利润虽然普遍上涨，但经营活动现金流量净额连续下降。同时，高达38亿元的分红，严重削弱了奥克斯的现金流，导致公司现金储备从51亿元骤降至29亿元，而同期的流动负债净额高达24.69亿元，面临较大的偿债压力。
此外，2024年，上述20家企业中，奥克斯的流动比率（0.86）与速动比率（0.54）均为最低；公司当期应付账款及票据同比大幅增长61.50%至103.95亿元，供应链欠款堆积将加大断供风险。
毛利率不足格力、美的70%，线上份额被小米、华凌反超
低价策略曾是奥克斯打开市场的重要利器。据悉，早在2002年，实控人郑坚江将空调价格“打下来了”，推动奥克斯的销量从2001年的20万台飙升至2004年的325万台。奥维云网数据显示，奥克斯在2018年，以589万台占28.57%的份额登顶国内空调线上平台的销量榜首。
然而，低价策略严重挤压了奥克斯的利润空间。近十年，奥克斯的毛利率已从30%左右降至2024年的20.97%，远低于格力、美的等竞手企业，在港股20家家用电器企业中，排在倒数第六位。
招股书所示，奥克斯“提供多种大众市场家用空调”，也就是面向终端消费者的售价在人民币2500元以下的空调市场。然而，近年来，随着小米、华凌等品牌以更低的定价抢占下沉市场，奥克斯未能守住其市场份额，尤其是线上平台。
奥维云网数据显示，2024年，奥克斯以7.35%的市场份额位列国内空调线上市场的第五位。2025年，奥克斯的线上份额持续下滑。今年上半年（1--26周），奥克斯在国内空调线上市场的份额为6.39%，排名跌至第七位。
与线上相比，奥克斯线下渠道的表现欠佳。奥维云网数据显示，2024年，奥克斯没有一款产品进入线下销售额前二十的畅销机型，全年在线下的市场份额仅排在第十一位。与此同时，奥克斯质量问题频发。截至7月28日，黑猫投诉平台上的投诉超6300条，单月新增投诉约150条。
研发不足暴露“技术空心化”，海外营收超八成靠贴牌
面对空调行业向智能化、节能化转型的趋势，奥克斯的技术储备面临严峻考验。
与头部企业相比，奥克斯的研发投入强度明显不足。招股书数据显示，2022--2024年，奥克斯的研发费用率分别为2.0%、2.3%、2.4%，不足格力、美的等竞手企业的六成。三年累计投入研发费用16.75亿元，甚至不及部分竞手企业的年均研发费用。
这种投入差距，直接导致奥克斯的核心技术自主化程度较低。尽管近几年奥克斯新增专利数量上升，但专利结构存在偏差，与空调核心技术关联较弱。且过往奥克斯频繁陷入专利侵权纠纷的经历，同样证明奥克斯自研能力差强人意。
奥克斯对ODM代工模式的依赖进一步削弱了技术投入动力。据悉，公司2024年海外收入中，超八成来自贴牌业务，自主品牌占比不足20%。也因此，奥克斯低毛利率的趋势在短时间内难以改变，不利于盈利能力的增长，导致业绩增长潜力打折扣。
对于计划在港交所上市的企业而言，与行业地位相比，财务的稳健性与业绩的增长潜力同样重要。而这也将对奥克斯的研发创新能力、产品的性能与质量提出新的要求。
此次奥克斯拟发行不超过5.18亿股，募资用于全球研发、升级智能制造体系及供应链升级、加强销售及经销渠道等。至于能否扭转奥克斯“技术空心化”的局面，有力带动业绩健康增长，还需要市场的验证。
（大众新闻·风口财经记者 许耀文）
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编辑：刘建